欧洲央行降息,美元因何暴跌

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2018-11-07

市场对于欧央行宽松预期已经达到了极难满足的程度,也意味着美元顶部、欧元底部难以突破。 视觉中国资料2016年3月10日,欧央行利率决议全面下调三大政策利率,下调主要再融资利率5个基点至0%,市场预期为维持在%不变;下调隔夜贷款利率5个基点至%,市场预期为维持在%不变;下调隔夜存款利率10个基点至-%,符合市场预期。 此外,推出新的长期定向再融资操作(TLTROII)。

欧央行利率决议宣布后,欧元一度大幅下跌,美元指数最高涨幅近%。 但是,欧央行行长德拉吉发布会之后,欧元大幅反弹,不仅收复失地,而且使美元指数暴跌近%。

在短短一两个小时之内,美元指数走出了过山车行情。

事实上,这已经是第二次出现,欧央行降息,欧元大涨、美元大跌的反常情况了。

欧央行下调利率的主要原因是欧洲2月通胀超预期回落至0%之下,导致欧央行对未来通缩的担忧严重加剧。 2月欧元区HICP和核心HICP双双下行,其中HICP跌至-%,扭转了过去五个月的上行趋势,欧元区重新陷入通缩。 特别的,德国2月HICP也下滑至-%,德国难以像去年12月那样阻止欧央行降息。

欧央行采用的是利率走廊调控模式,其中隔夜贷款利率为利率走廊上限,隔夜存款利率为利率走廊下限。

由于此前欧元区各期限货币市场利率和5年期以内债券利率早已全面为负,因此下调利率走廊上限和基准利率的意义并不大;真正有实际意义的是下调利率走廊下限,即隔夜存款利率。

因此,尽管下调了三大利率,但实际上与仅下调隔夜存款利率的实际区别并不大。 于负利率的影响,市场存在较大争议,主要担忧负利率会扭曲银行行为,即负利率是向银行收费,导致银行业绩压力增大,可能被迫提高贷款利率。 从实际数据来看,自2014年6月欧央行实施负利率以来,德国贷款利率跟随政策利率下行较为显著,法国贷款利率尽管有所波动,但长期来看也是下降的。 至少到目前为止,负利率政策对降低企业融资成本仍然是有效的。

不过,尽管负利率降低了企业融资成本,但是负利率也会降低银行盈利,上一次欧央行降息至今欧洲银行股纷纷大跌;此外,负利率能否对抗通缩仍然存在较大疑问,根据G20财长和央行会议的共识,财政政策和结构性改革可能更为有效。

在利率决议宣布之后、德拉吉讲话之前,美元之所以大幅上涨,主要原因可能是此前汇率市场并未完全反映市场对利率下调的预期。 2015年12月欧央行利率决议中,欧央行降息幅度低于市场预期,导致市场担忧此次欧央行是否会重演上一次的戏码。 因此,此次下调利率预期兑现,再叠加下调基准利率和隔夜贷款利率超预期,以及推出新的TLTRO,共同导致利率决议宣布后的短期欧元走弱、美元走强。 但是,德拉吉在之后的发布会上意外表示欧洲央行未看到任何进一步降息的必要性,导致市场对欧央行未来货币政策预期发生极大转变,欧元应声暴涨,美元应声暴跌。

我们首先假设,德拉吉的表态并不存在所谓沟通错误,即市场正确理解了德拉吉的真实意图;在此基础上,我们认为德拉吉如此表态的原因包括:一是负利率损害银行利益,过低的负利率可能对银行信贷扩张产生副作用;二是欧央行并不认为欧元区已经陷入通缩,如果大宗商品价格反弹,那么欧洲通胀亦将上行;三是货币政策容易导致经济泡沫化,欧元区需要更多财政政策和结构性改革。

从到目前为止的结果来看,如同去年12与一样,德拉吉再一次把市场给耍了。

2015年12月,欧央行降息,结果欧元兑美元暴涨;此次欧央行再次降息,结果依然是欧元兑美元暴涨。

这充分表明,市场对于欧央行宽松预期已经达到了极难满足的程度,也意味着美元顶部、欧元底部难以突破。

最后,我们重申2015年12月提出的观点美元周期见顶,大宗商品见底。

主要逻辑是:第一,2016年以来大宗商品价格反弹,有助于欧洲通胀回升;第二,欧央行继续下调负利率制约因素较多,难以再有超预期降息;第三,美国GDP下行、美国企业利润下滑,美国加息缺乏经济基本面支撑;第四,每一次美国加息均会对美国产生副作用,包括美元升值压力、企业成本提高等等,美联储究竟能加几次息有很大的疑问。 整体而言,我们仍然维持美元周期见顶的观点不变,继续看好大宗商品周期归来。